投资要点

　　东方园林上半年营业收入和净利润分别增长41.57%和32.09%。实现每股收益0.53元。公司预计1-9月净利润增长幅度10%至40%。

　　净利润增速低于营收增速主要由于毛利率下降3.43个百分点所致。设计业务税收营改增,包括低毛利率施工图设计占比提升,共同导致设计业务上半年收入和毛利率大幅下滑42.2%和21.39个百分点,进而推低公司综合毛利率。

　　经营性现金流净额和产值收现比较上年同期有一定程度改善。其中经营性现金流净额同比增长36.95%,产值收现比由上年同期34%提升至38%。除了新模式下合同进度收款比例有所提高外,通过培养大型供应商,应付票据和应付账款同比大幅增加145.80%至27.66亿。从中长期看随着公司继续提高目标项目门槛,改进现有土地保障模式保障效果,加强回款内部考核,积极探索金融创新在回款保障方面的应用,我们预计公司回款情况将不断改善。

　　虽然存货较上年同期增长65.99%,但较前两年还是有一定程度放缓。显示出公司新模式下结算进度有所加快,通过约定结算时间,和设置甩项条款等措施,对于甲方结算的及时性还是起到一定效果的,但传统模式下项目的结算进度,从公司公告看还是比较缓慢,期待公司想办法尽快解决。

　　地方债务审计预计对公司业务影响有限。虽然从行业层面看可能会对新签订单和回款造成一定冲击,但公司作为行业龙头,较早便启动大城市战略,聚焦GDP前50大城市的核心项目,近年更是推出土地保障模式,不断提高回款条件,因此我们预计对公司业务影响有限,且从长期看,地方政府债务审计有利于摸清地方政府家底,进而推动地方政府合理进行举债和建设的安排,对以承接地方政府项目为主的市政园林来说有利于行业持续健康发展。

　　财务与估值

　　根据中报,我们小幅下调了公司设计收入增速和毛利率,预计公司13-15年每股收益分别为1.58、2.30、3.25元(原预测1.70、2.43、3.44元),结合行业平均,维持公司13年25倍PE估值,对应目标价39.50元,维持买入评级。

　　风险提示

　　应收账款不能及时收回的风险等。